[글래스노드] 불의 심판: 단기 보유자는 항복할 것인가

[요약]

HODLer들은 확고한 신념을 보여주고 있지만 가격이 저점에서 계속 머무르면서 시장은 단기 보유자들의 스트레스 테스트를 시작했다.
현재 대다수(96%)의 단기 보유자들은 미실현 손실 상태이다.
시장의 “불”은 단기 보유자들에게 2가지 선택을 강요하고 있다.

1. 열을 통한 항복, 2) 화염에 의해 굳어지고 더 단단해지기
   [본문]

지속적인 달러 강세가 DXY 지수를 20년 만에 최고치인 110.27로 끌어올리면서 모든 자산 시장의 유동성이 이번 주에 계속 줄어들고 있다. 유로존은 무역수지 적자, 에너지 부족에 대한 우려, 유로화가 USD 패리티 아래로 더 깊이 하락하면서 스트레스가 증가하고 있다.

거의 모든 다른 통화 페어가 약세를 보이면서 주식, 채권 및 비트코인 ​​시장에 대한 매도 압력이 여전히 남아 있다. 특히 비트코인의 경우 단기적으로 변동성이 크고 불확실해 매크로 상황과 굉장히 유사하지만 장기 전망은 보다 일관되고 잘 발달된 추세를 특징으로 한다.

이번 편에서 우리는 HODLer, 단기 보유자를 포함한 다양한 시장 참여자와 지갑 크기별 분류를 통해 시장에 쌓인 스트레스 수준을 이해하려 한다.

그림1: 비트코인 가격 추이
Local Distribution (최근 고점에서의 판매)

먼저 현재 가격대에 대응하여 발생하는 축적/분배 정도를 평가해 볼 수 있다. 비트코인 누적 추세 점수는 참가자의 지출 행동을 이해하고 가격 행동에 대한 시장 반응을 맥락화하는 데 사용할 수 있다.

최근 12개월 동안, 우리는 4가지의 독특한 국면을 확인할 수 있었다.

국면1 (축적): 2021년 11월 새로운 신고점 이후 투자자들은 하락을 기회로 삼으며 축적의 기회로 삼았다.
국면2 (분배): 느리지만 계속된 가격 하락은 최근 들어 축적을 시작한 투자자들에게 심각한 피해를 입혔다. 그 결과 의기양양해졌던 그들은 절망의 감정을 느꼈으며 약세장의 본격적인 진입을 알렸다.
국면3(축적): LUNA 붕괴는 업계 전반에 걸쳐 심하게 얽힌 레버리지에 파문을 일으켰으며 광범위한 디레버리징 이벤트를 촉발했다. 이미 약한 시장을 새로운 저점으로 떨어뜨렸음에도 불구하고 시장 참여자들은 $30k 이하, $20k 이하의 두 항복 구간에 걸쳐 광범위한 축적으로 전환하며 반응했다.
국면4(분배): 몇 달 간의 누적 이후 시장은 $24k 이상으로 랠리를 펼쳤지만 이런 출구 유동성의 기회는 투자자들에게 분배와 차익 실현의 욕구를 자극할 뿐이었다.

그림2: 비트코인 축적 트렌드 점수
현재 시장에서 가장 관심을 받고 있는 집단은 세계 시장의 불확실성 속에서 존재하는 출구 유동성을 이용하여 $24,500에서 코인을 분배한(판매한) 고래들(BTC 1만개 이상 보유)이다.

고래가 시장에 제공한 초과 공급은 이미 잠식된 수요를 압도한 것으로 보인다.

그림3: 비트코인 보유량별 축적 트렌드 점수
고래-거래소 순포지션 변화 측정법을 통해 이 동작은 확인 가능하다. 이 측정법을 사용하면 거래소에 들어오고 나가는 코인을 고려하여 고래들 포지션 변화를 볼 수 있다.

긍정 (🟢) 고래 순보유량 증가(와 거래소에서의 출금)
부정 (🔴) 고래 순보유량 감소(와 거래소로의 입금)
비트코인이 $17.6k까지 떨어지는 과정에서 급격한 역전 현상이 관찰된다. 고래들의 거래소 이체는 순 입금으로 빠르게 역전된다.

그림4: 고래들의 거래소 순출금량/순입금량 추이
고래들은 최근의 고점을 매도의 기회로 활용했으며 가격이 떨어지자 다시 축적에 나선 것으로 보인다.

Macro Accumulation (불확실한 매크로 상황에서의 축적)

비트코인 장기 행동의 거시적 상태를 평가하기 위해 Liveliness 지표를 도입했다. Liveliness는 CDD Destruction과 Coin Day Creation의 균형을 통해 전체 네트워크 활동을 측정한다. 그 추세와 기울기는 더 넓은 시장 선호도에 대한 정보를 제공한다: HODLing(하락 추세) 혹은 지출 (상승 추세)

Liveliness는 현재 강한 하락세를 보이고 있으며 2018년 이후 약세장의 3중 정점을 확실히 확실히 하향 돌파했다. 이것이 시사하는 바는 Coin Days가 소멸되는 것보다 훨씬 빠르게 공급에 의해 축적되고 있으며, HODLing이 지배적인 상황이라는 것을 보여준다.

그림5: 비트코인 Liveliness
다음으로, 공급 영역을 살펴 볼 수 있는 Liveliness의 파생 데이터들을 살펴볼 수 있다: 호들러(HODLer) 순 포지션 변화. 이 접근법은 HODL 공급에 대한 내재된 월간 변화를 측정하는데 쓰일 수 있으며 이번 마켓 사이클에서 두 가지 주목할 만한 국면 변화를 시사한다

2020년 11월부터 2021년 4월까지의 가격 상승은 HODLer들의 대규모 매도 이벤트를 촉발했으며 그들은 월 최대 -15만개의 비트코인을 팔았다.
이 분배 기간은 2021년 하반기부터 현재까지 HODLer 축적으로 균형을 이루고 있다. 그들은 월 최대 +7만개의 비트코인을 사고 있다.
2020년 11월부터 현재까지를 보면, HODLer들의 축적은 다년간 최고치이며 그들의 장기 확신에 변화가 생기지 않았음을 보여준다.

그림6: 장기투자자 순 포지션 변화
Phase 1: 2020년 11월 ~ 2021년 3월, HODLer들은 몇 달간 누적 39만 4천개의 비트코인을 매도하며 적극적으로 수익을 실현했다.
Phase 2: 2021년 3월 ~ 현재, 누적 39만 4천개의 비트코인을 매수했으며 이 전 매도분을 효율적으로 다시 매수했다.
2021년 초 강세장에서의 HODLer 분배 기간이 있기 까지 그 기간의 거의 2배에 이르는 축적 기간이 필요했다.

그림7: 장기투자자 누적 포지션 변화
장기 투자자 공급은 최근 공급 감소 이후 +25만 BTC가 증가하여 총 잔액은 전고점에 비해 3만개만 부족한 상황이다.

장기 투자자 공급으로 간주되는 코인 연령 임계값은 155일이며 가장 최근 획득 날짜는 2022년 4월 초이다. 이 임계값은 앞서 언급한 2단계 배포 단계의 정점에 있으며 가격은 약 $46k이다. LUNA 사태로 인해 매도가 진행된 것으로 보인다.

따라서 장기 투자자 공급은 다음 달에 둔화되고 정체될 가능성이 있다. 아마도 10월 중순까지가 Phase3 축적 기간일 가능성이 있다.

그림8: 장기투자자들의 총 공급량
또한 장기 투자자 공급을 축적 주소 수 및 비유동 공급(illiquid supply)과 비교하여 공급 역학에 대한 잠재적인 변화에 보다 포괄적인 관점을 얻을 수 있다. 비유동 공급은 지출 이력이 거의 또는 전혀 없는 지갑에 보관된 코인으로 정의된다. 축적 주소는 두 번 이상 지불을 받았지만 지출한 적이 없는 주소이다.

단기 투자자 대 장기 투자자 암계값은 아래 차트에 나와있다. 이 임계값은 두 누적 주소의 폭발적인 증가와 비유동 공급의 모멘텀 증가와 일치한다. 또한 두 지표 모두 그 이후로 계속해서 최고치를 경신하고 있다.

이것은 장기 투자자 공급이 앞으로 몇 개월 동안 계속해서 증가할 수 있는 경우에 무게를 더하며 이는 네트워크 liveliness에서 본 HOLDler 지배 상황을 재확인 시켜준다.

그림9: 비트코인 장기투자자 공급/축적 주소/비유동공급 차트
끝없는 시장 불확실성에 직면하여 HODLer 들은 확고한 신념을 가지고 있다. 장기 투자자 공급, Liveliness 또는 HODLer 순 포지션 변화의 상당한 반전이 없으면 Bitcoin에 대한 장기 전망은 실제로 매우 건설적이다.

따라서 최근 들어 가격 약세를 주도할 가능성이 더 큰 단기 단기 보유자 집단에 관심을 돌릴 필요가 있다.

단기 스트레스 테스트

Entity-Adjusted URPD(Unspend Realized Price Distribution)는 아래에 있으며 단기 투자자(빨강) 및 장기 투자자(파랑)으로 나눠진다. 여기서 단기 투자자들의 최근 취득 및 일일 거래량을 반영할 때 현재 가격 주위에 단기 투자자들의 공급이 극단적으로 집중되어 있음을 확인할 수 있다.

그러나, 최근 가격 하락에 따라 단기 투자자 공급의 대다수는 현재 미실현 손실을 안고 있으며 이 집단은 심각한 재정적 스트레스를 받고 있다.

그림10: Entity-Adjusted URPD
이익의 공급 비율을 조사하면 현재 가격 영역에서 일어나는 대부분의 거래가 단기 투자자들에 의해 발생했다는 주장을 보완할 수 있다.

여기서 볼 수 있는 것은 $24k에서 $19.6k로 가격이 조정될 때 유통 물량의 13.3%가 손실 상태로 전환되었다는 것이며, 이 말은 255만 개가 이 가격 범위 내에서 마지막으로 거래되었음을 의미한다.

그림11: 이익 중인 비트코인 물량 비율
앞서 언급한 범위에 포함된 255만개의 코인 중 153만개(약 60%)가 단기 보유자로 표시된다. 순환 공급 비율에서 16%만 차지하는 단기 투자자 비율을 고려할 때 이는 매우 불균형적이며 이 가격 범위에서의 움직임은 단기 투자자가 좌우함을 보여준다.

그림12: 단기투자자들이 보유하고 있는 손실 중인 비트코인의 총 공급량
최근 $24k에서 가격이 하락할 때 단기 투자자 공급의 50%가 단 며칠만에 손실 상태로 변했다.

이것은 단기 투자자 공급의 손실을 거의 포화 상태에 이르게 했으며 현재 단기 투자자 공급의 약 96%가 현재 손실 중에 있다. 이와 같은 전체 손실 포화는 하락장 일 때 3번 발생했으며 모두 바닥 형성에 대한 신호를 보냈다.

그림13: 단기투자자 공급 손실 비율
HODLer 확신이 확고한 상태에서 시장은 단기투자자들의 결의를 분명히 시험하고 있다.