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Intro

국내금융시장 및 코인시장 여건이 썩 좋지 않은 모습이네요.

스팀(STEEM)도 최근 52주 신저가를 갱신하면서 내리는 흐름이라 어디가 바닥이다라고 쉽게 말할 수 없는 상황인데요.

9/8일 참고글:
핀치에 몰린 스팀(STEEM)

스팀의 현 시점 1) 상대가치, 2) 내재가치 냉정하게 한 번 살펴보고, 3) 향후 흐름 생각해 보겠습니다.

복잡한 방법이 많지만, 최대한 쉽게 생각해 보려 합니다.

물론 쉽게 가는 그만큼 나이브(naive)한 측면 있겠지요.

사실 PoS방식의 코인을 가치평가한다는 것 자체가 아직 어려운 일이니 그저 단순 참고만 하시길 바랍니다.

스팀 4천원할때도 조심스러워 못 올린 글을 지금 올리게 되네요.

<일시적인 개인 사견일 뿐, 판단 근거는 절대로 될 수 없습니다.>

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1) 스팀의 상대가치(Relative Value)

① 상대적인 승수(=Multiple) 비교

구분	MAU(월간 활성사용자수, 명)	MARKET CAP(시가총액, $)	Multiple(시총/MAU, 배)
FACEBOOK	2,234,000,000	474,024,000,000	212
TWITTER	335,000,000	23,056,000,000	69
STEEMIT	130,000	229,463,632	1,912

<Source : STATISTA, @arcange>

• FACEBOOK 및 TWITTER MAU는 STATISTA의 '18.2Q의 월평균 수치
• STEEMIT MAU는 @arcange의 '18.8월 수치

시가총액을 MAU로 나눈 배수로 단순 비교시, FACEBOOK은 212배, TWITTER는 69배, STEEMIT는 1,912배이군요.

STEEMIT은 아직 MAU가 매우 낮지만 SNS측면 소통의 재미 뿐 아니라 블로그 기능도 있어 나름 괜찮은 컨텐츠가 사람들을 잡아둘 수 있다는 점, 시작하는 단계임을 감안해서 향후 빠르게 MAU가 높아질 가능성 및 SMT로 인한 추가적인 가치창출 기대감이 반영된 배수가 아닌가 싶어지네요.

물론 스팀은 가입자수가 약 113만명으로 높고 MAU 13만명과는 갭이 크다는 점도 참고할 필요가 있겠습니다. 하지만 13만명 안에 부계정과 봇도 모두 포함되어 있다는 점도 같이 고려해야겠지요.

그렇다고 해도 거대기업인 FACEBOOK이나 TWITTER의 배수 대비 꽤나 높은 수준이기 때문에, MAU배수만 놓고 본다면 코인시장의 기대까지 일부 더 끼어있는 레벨이라는 의구심을 가질수도 있어 보이는 것 같습니다.

② 상대적인 적정시가총액 비교

MAU 기준으로 STEEMIT의 상대적인 적정시가총액을 산출해 볼께요.

구분	STEEMIT의 MAU비율(%)	적정시가총액($)	STEEMIT의 현재시가총액($)	하락 포텐셜(%)
FACEBOOK 대비	0.005%	25,462,346	229,463,632	-88.9%
TWITTER 대비	0.035%	8,258,866	229,463,632	-96.4%

<Source : STATISTA, @arcange 근거 가공 산출>

FACEBOOK의 MAU와 비교시 약 -88.9%, TWITTER의 MAU와 비교시 약 -96.4%의 하락 포텐셜이 있네요.

상대적인 적정시가총액을 MAU비율 근거로 산출함에 있어 위 표의 적정시가총액에 3배를 곱해서 다시 살펴볼 필요가 있습니다.

SMT기대감, 상대적으로 초기라는 STEEMIT의 특성상 빠른 MAU증가 가능성 등을 고려해 더 얹어주는 것입니다.

구분	MAU비율(%)	3배수 적정시가총액($)	STEEMIT의 현재시가총액($)	하락 포텐셜(%)
FACEBOOK 대비	0.005%	76,387,037	229,463,632	-66.7%
TWITTER 대비	0.035%	24,776,597	229,463,632	-89.2%

<Source : STATISTA, @arcange 근거 가공 산출>

일반적으로 주식시장에서도(예를 들면 카카오톡, 라인 등) SNS에서 독점력이 높은 기업이 이를 바탕으로 추가적인 사업을 벌일 경우 그 부분에 대한 장기적인 기대감과 수익성 가시화 정도 등을 고려해 최소 0 ~ 최대 2배까지는 더 높은 가치가 형성되는 경우가 있기 때문입니다.

물론, 이것은 단순 기대감만으로 안되고 어느 정도 수익성과 성장성을 고려하여 산출되고 있으나,

STEEMIT은 아직 초기이고 좀 더 인기가 있는 코인시장에 속해 있다는 점 등을 근거로 MAU비율 근거로 상대적으로 산출된 적정시가총액에 2배 정도까지 얹어줄 수 있다는 판단입니다.

이렇게 해도 FACEBOOK 대비 -66.7%, TWITTER 대비 -89.2%의 하락 포텐셜이 있는 상황입니다.

물론, 나이브한 분석이며 MAU의 추세(상승 또는 하락), 추가 사업들의 수익 가시화 여부 등 많은 변수에 따라 달라질 수 있는 수치일 것입니다.

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2) 스팀의 내재가치(Intrinsic Value)

① 내재가치 산출방법론

스팀의 내재가치를 구할 수 있을까요?

다양한 방안이 있을 수 있겠지만, 자주 언급되는 "스팀에 광고가 있다면?"이라는 문제제기를 가지고 되도록 직관적으로 쉽게 추정해 보겠습니다.

<Source: hypestat 광고수익 추정치를 근거로 재무이론 근거 가공 산출>

• hypestat에서 steemit.com의 국가별 페이지뷰에 국가별 광고단가를 곱해 현 시점(T=0) 예상 광고수익 산출

• 향후 10년 간 MAU예상성장률(첫해 30%, 매해 3%씩 감소하여 10년 후부터는 영구적으로 3%), 광고단가 예상상승률(매년 2%) 근거로 매년 추정 광고수익 산출(T=1 ~ T=10)

• T=0 ~ T=10시점 추정광고수익의 20%를 추정영업이익으로 보고(영업이익률 20%유지 가정), 스팀의 인플레이션율을 할인율(Discount rate)로 삼아서 각 시점마다의 순현재가치(NPV) 산출

• 이렇게 구한 순현재가치(NPV)를 합친 값과 현재 스팀+스팀달러의 시가총액을 비교하여 하락(또는 상승) 포텐셜 계산

• 초기사업이므로 MAU가 빠르게 오를 여지가 있다는 점, SMT로 추가적인 가치를 창출할 여지가 있다는 점 및 대체로 가치가 높게 산정되는 코인시장에 위치해 있다는 점 등을 근거로, 산출된 10년 순현재가치값의 최대 2배까지 얹어준 뒤, 이것을 현재 스팀+스팀달러의 시가총액과 최종적으로 비교하여 하락(또는 상승) 포텐셜 계산

② 위 방법론에 의거 산출된 표 간단 해석

보기 편하게 위 표를 다시 한 번 올릴께요.

<Source: hypestat 광고수익 추정치를 근거로 재무이론 근거 가공 산출>

T=0시점 MAU는 13만명, 광고수익 추정치는 29억이고,

T=10시점에서는 MAU 128만명, 광고수익 372억으로 추정됩니다.

매 시점 광고수익추정치는 20%만 영업이익으로 간주하고 스팀인플레이션율로 할인하여 매 시점마다의 NPV를 구해 합칩니다.

이렇게 최종적으로 구한 NPV합계는 682억으로 스팀+스팀달러발행량이 3억개로 가정(실제로는 약 2.95억개)하면 대략 227원 정도로 계산됩니다.

여기에 최대 2배수를 얹어준다면, 현 시점 기준 최소 227~ 최대 681원이 적정 내재가치로 산출되네요.

현재가인 825원과는 최소 -17.5% ~ 최대 -72.5% 정도의 괴리가 있을 수도 있군요.

③ 한계

위 표의 예상성장률(첫해 30%, 매해 3%씩 감소)이 나오고, 10년 이후 시점에서도 계속 3%씩은 성장한다는 전제가 있습니다. 예상성장률에 따라 NPV값은 크게 달라져 내재가치의 큰 변동을 초래할 수도 있습니다.

다만, 상대가치분석에서 STEEMIT을 FACEBOOK, TWITTER이라는 공룡기업들의 시가총액과 MAU를 근거로 비교하였기에 충분히 완화적인 분석이었을 것으로 보여집니다.

따라서 성장률 변화 등에 따라 진폭이 매우 큰 내재가치와 나름 안정적인 상대가치를 같이 감안해 볼 필요가 있을 것입니다.

Hypestat에 의하면 facebook이나 steemit이나 거의 비슷한 광고단가를 적용하여 광고수익을 추정해놓았더군요.아마도 전체 광고지출액을 근거로 평균값을 산출한 뒤, 모든 사이트에 그것을 일률 적용하고 있는 느낌인데요.

실제로 이에 의한 추정광고수익보다 facebook의 광고수익은 훨씬 많습니다. 그래서 500조원도 넘은 시가총액을 유지할 수 있는 것이겠죠. 아무래도 소위 "네트워크 효과" 및 FACEBOOK의 지배적 위치에서의 광고협상력을 감안했을 때, 평균 광고단가 대비 수배~수십배까지도 받고 있을 수 있다고 보입니다.

STEEMIT은 그 정도의 위치는 아니기에, 연간 2%물가상승률 정도의 광고단가상승률을 적용하여 산출하였습니다.

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3) 열정보다는 냉정, 스팀 1$ 당분간 요원할 수도

① 냉정과 열정 사이, 여전히 냉정할 때

일반적으로 주식시장에서 주주들의 열정(=믿음)이 강한 종목은 대체로 결국 더 성장하고 상승하는 경향이 있었습니다.

하지만 어느 정도 향후 수익성/성장성에 대한 스케줄을 예상할 수 있는 경우에 그것을 전제한 가치 대비 저평가되었다고 느끼는 주주들이 많을 때 오를 수 있는 것이고,

대형기관 매수세가 강하게 더해진다면 그 속도도 빨라질 수 있는 것이었지요.

반대의 경우에는 결국 오르더라도 상당기간 소요되면서 대다수 개인투자자들은 지쳐 떨어져 나가는 경우가 많습니다.

하지만 코인시장은 아직 향후 수익성/성장성에 대한 스케줄 예상에 상당한 오차가 있을 수 있고, 그만큼 할인요소도 많은 상태라 할 수 있지요.

비록 스팀은 실체가 있는 플랫폼이고 다양한 사업들이 시도되고 있다고는 하지만 그에 대한 열정만으로는 위 분석에 의한 내재/상대가치를 훨씬 상회하는 시세 연출이 쉽지는 않을 것입니다.

여전히 개별 코인의 수익성 스케줄 가시화 우려에 따른 하락 가능성과 비트코인 등 주요 코인시장 의 시세하락 가능성이라는 체계적 위험의 파도와 철저히 냉정하게 맞서야 하는 상황인 것입니다.

스티미언이라면 스팀을 좋아하는 열정과 마음은 다들 비슷할 것이지만,

그럼에도 수익성/성장성에 대한 스케줄 예상이 어느정도 가능해질 정도로 안정적인 느낌을 주어야 강하게 상승할 여지도 있을 것으로 보여지므로 열정보다는 냉정을 유지할 필요가 있을 것 같습니다.

② 스팀 1$ 당분간 요원할 수도

기술적 단기 반등 가능성도 있을 수 있고, 언제든 펌핑이 가능하고 그것이 전혀 이상하지 않은, 매우 작은 코인시장이라는 변수가 있지만,

위의 1), 2)의 분석에 의하면, 현 시점에서 STEEM시세가 1$을 회복하느냐가 중요한 상황이 아닌 것으로 보여지는 측면이 있습니다.

그보다는 오히려, 최저 얼마를 찍게 될지가 이슈에 가깝다는 의미입니다.

최저 얼마를 찍을지는 모르지만 위 분석에 의한 다소 보수적인 이론가로는 아직도 하락 룸이 적지는 않아 보여집니다.

꼭 계산결과를 들이밀지 않더라도, 기술적인 부분만 봐도 개인적으로는 일단 스팀 9000사토시, 스팀달러 12,500사토시까지도 열어놓고 있는 상황입니다.

얼마가 될지 모르는 최저 지점에서, 나름 위 표에서 예상했던 안정적인 MAU성장세가 받쳐주고 있고, SMT로 다양한 가치가 추가되고 있다는 충분한 시그널이 나온다면,

꽤 긴 시간의 관점에서 최저치 대비 최대 2~3배가 나더라도 스팀 시세가 1$을 잘해야 간신히 넘길 수 있지 않을까 싶은 생각이 스칩니다.

③ 매우 장기적으로 바라볼 필요, 긍정적 상황에서도 일단 목표가 낮출 필요

제가 단순히 산출했던 표에서의 예상성장세를 훨씬 빠르게 뛰어 넘어서 10년 순현재가치(NPV) 합계가 1$정도는 나오게 되는 상황이 온다면,

SMT기대감 등이 얹어지면서,

매우 장기적으로 최고 2~3$대 바라볼 여지가 없는 것은 아닐 것입니다.

물론, 이때에도 스팀달러는 1$을 쉽게 벗어나기 힘들게 되어 있을 것으로 봅니다.
(현재 1,080원 수준인 스팀달러는 자정장치 가동으로 인해 일부 고평가된 부분 있으니, 유의할 필요도 있어 보입니다.)

장이 좋지 않아 마음이 좀 무겁네요.

열정을 가지되 지치지 않고, 평생 오랜 사랑을 유지해야 하는 반려자와의 관계처럼, 혹은 머나먼 순례길 트레킹을 떠나는 사람의 마음처럼, 차분하고 냉정하게 플랜B와 긴 호흡을 가져가면서 향후를 도모하는 지혜가 필요한 때인 것 같습니다.

※ 한줄요약 : 스팀 당분간 1$ 요원할 수도, 여전히 열정보다는 냉정 필요.

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