미국연준(FRB)의장의 교체와 변경되는 주요정책(2)

3. 거시경제변수 연계성 약화

거시경제변수(성장율, 실업률, 물가) 상호간 연계성이 약화되어 통화정책의 혼란을 야기한다. 작년 하반기 전망한 GDP갭이 디플레 갭에서 인플레 갭으로 전환한다. 그런데도 물가상승률이 올라가지 않고 있다. 이는 GDP성장률과 실업률과의 관계가 흐트러지고 있는 것을 방증한다. 2∼3%대 GDP성장률 하에서 실업률 5%가 정상이다. 현재 실업률 4.1%로 완전고용수준(4.8%)

을 하회하고 있다. 심지어 실업률은 4%까지 붕괴될 우려가 있다. 이는 중간단계 생산이 활발하다는 의미이다. 뿐만 아니라 실업률과 물가와의 관계도 일정하지 않다. 이유는 PCE 물가상승률이 목표치(2%)를 하회하고 있기 때문이다. FED의 통화정책 잣대인 필립스곡선도 논쟁이 계속 일고 있다. 성장률과 물가와의 관계, 실업률과 물가와의 관계가 모두 흐트러져 궁극적으로는

물가가 올라가지 않는 것이 문제이다. 종전 경제이론은 자원희소성과 수확체감의 법칙이 작용한다. 이는 성장률이 높아질수록 고용과 물가가 상승하는 것이다. 최근에는 Global화 진전 속 IT관련 산업이 경제를 주도하고 있다. 따라서 자원 희소성이 약화되고 생산성이 증대하여 수확체증의 법칙이 작용하고 있다. 이런 연유로 고성장 속에 저물가현상이 나타나고 있는 것이다. 이는 종전 경제이론이 맞지 않고 있는 이유이다. 참고로 GDP갭=실제성장률(or 전망치)−잠재성장률인데 디플레갭은 마이너스(−)수치가 나온다. 이는 물가인상 염려를 줄여준다. 인플레갭은 플러스(+)일 때인데 물가인상을 고려할 시점임을 나타낸다.

4. 연준(FRB)의 통화정책

〇통화정책 운영방식

앞으로는 경제에 관한한 파월의장 시대이다. 각국 중앙은행과 월가를 비롯한 시장 참여자의 관심은 FED의 통화정책에 있다. 통화정책 운영방식은 경제지표에 의한 상황에 따른 재량적 방식과 테일러 준칙에 의한 방식이 있다. 파월은 전자를 선호한다. 반면에 후자는 실제금리가 적정금리보다 높을 경우 자동적으로 금리인하를 유도한다.

그러나 New Normal시대에 Life Cycle이 짧은 상황에선 부적합한 측면이 있으므로 경제상황에 따라 신축적으로 조정해야 한다. 테일러준칙을 적용하는 매파입장은 국채금리급등을 야기하여 증시에 부담을 준다. 파월은 경제학자가 아니라 실용적인 시장 전문가이다. 시장은 생물이다.

〇통화정책 내용

전 의장 엘런과 마찬가지로 통화정책의 관할대상은 실물만 반영하는 그린스펀독트린보다 실물경제뿐만 아니라 자산부문도 반영하는 버냉키 독트린을 선호하고 있다. 통화정책 운용은 옐런 전의장시절과 일관성을 기본적으로 유지한다. 즉 현재 FED가 추진하고 있는 정책금리와 자산매각 정책은 기존에 발표한 로드맵을 유지할 것이다. FED 금리인상 경로는 Go Stop과 3•3•3 전략 즉 3년간 매년 3차례 3%로 인상한다는 것이다.

자산매각은 작년 10월부터 매월 100억$ 회수하되 매 3개월(분기)마다 100억$ 상향하여 최대 500억$까지 늘린다. 엘런은 취임 첫 해에 출구전략 추진하여 2014년 10월 QE 종료하고 15년 12월 첫 금리인상을 단행하여 제로금리 국면에서 탈피한바 있다. 작년 12월까지 5차례에 걸쳐 기준금리 인상하여 상단 1.5%을 지금까지 유지하고 있다. 통화정책을 버냉키가 씨를 뿌리고, 옐런이 수확을 거둬들인 셈이다. 참고로 버냉키와 엘런은 FRB 의장을 지낸 분들이다.

5. Euphoria 의 미국증시

궁금한 것은 파월의장 시대를 맞아 과연 다우지수가 3만 시대가 도래할 것인가 여부이다. 경제정책 우선순위가 통화정책에서 재정정책으로 넘어가는 교체기를 맞는다. 각국의 국채금리가 빠르게 올라감이 증시에 미치는 영향에 대해 논쟁이 되고 있다. 최근 주식시장은 유동성장세가 아니고 실적(Fundamental)장세이다. 지금은 돈 푸는 시기가 아니다. 완화적 금융환경인 금리상승 초기에는 금리는 오르더라도 실적이 받쳐주면 주가가 안 떨어지고 상승하는 경향이 있다.

지금 미국 경기나 증시는 더할 나위 없이 좋다. 경기는 구조적 장기침체론 해소할 정도로 개선되고 있다. 매분기 GDP성장률은 작년 1Q 1.2→3.1→3.2→2.6%이다. 심지어 미국은 자국경제를 Goldilocks라고 자평하고 있다. 장기적으로 보면 2009년 2Q 이후 8년 동안 회복세가 지속하고 있다. 경제의 Fundamental은 견고하고 미국경기와 기업실적은 호조세다(Euphoria). 반면 고금리 환경에서의 금리인상은 증시조정의 계기가 된다.

과다부채 속 Tapering(자산매입축소)으로 인한 금리상승은 주식 등의 자산가격을 하락시켜 역자산효과를 낸다. IMF측은 부채억제 목적의 금리인상을 가능한 경우 자제를 권고하고 있다. 정책이 매파기조를 띠게 되면 국채금리가 급등하여 증시에 부담이 된다. 주가의 거품논쟁이 일어나고 있는 만큼 뒤늦은 낙관론은 삼가 자제해야 한다. 이번 회의 결과 내용은

정책(기준)금리를 현 수준인 1.25%∼1.5%로 동결한 점과 자산매각은 올해 1월부터 월 200억$로 기존 로드맵대로 확대한 점이다. 한편 경기판단은 작년 10월 회의에서 완만에서 견고하다고 평가하고 있다. 명시적인 언급은 없지만 작년 12월에 올해 성장률 전망치 상향한바 있다(작년 9월 1.9%→12월 2.5%). 성장률보다 1년 시차를 둔 물가 상승률은 올해 1.9%→내년 2.0%로 상향한다. 물가부문은 전향적이나 월가는 좀 더 지켜보자는 입장이다.

(첨언)밤새 자고 일어나니 미국증시가 패닉매도가 일어났습니다. 요즘 코인시장도 규제이슈로 약세를 보이고 있는데 원칙이 있는 매매로 현명히 대처하시기 바랍니다. 급락시 추격매도보다는 반등시 비중조절이 바람직합니다. 인내하시면 기회는 반드시 또 찾아 옵니다. 하락조정시에는 종목중에서 가장 강한 종목을 찾는 지혜가 필요합니다.

6. 국채발행과 금리급등

트럼프 정부의 세금감면은 긍정적으로 평가를 받고 있다. 세제감면과 뉴딜정책으로 단기(1∽2년)적으로 재정적자 확대가 우려된다. 트럼프는 지난 주 연두교서에서 1.5조$ 뉴딜계획을, 미국 재무부도 단기물 위주로 채권발행을 늘릴 계획을 최근 발표한 바 있다. 발표 당일 주가뿐만 아니라 미국 국채금리가 상승방향으로 크게 움직인바 있다.

최근 10년 만기 미국 국채금리가 급등세(작년 9월 2.05→최근 2.75%)다. 독일, 일본, 한국 등 각국 국채금리도 상승세다. 투자자는 멕시코, 브라질, 러시아 국채수익률 하락으로 국채를 보유함으로써 손실을 보고 있다. 최근 들어 선진국 국채금리가 시장에서 빠르게 올라가는 것은 궁극적으로는 각국 중앙은행의 통화정책이 긴축적으로 선회할 것이라는 예고하는 것이다.

금리체계는 정책과 시장금리 상호간 민감성을 반영한다. 선진국 중앙은행은 시장금리 상승 후 정책금리를 반영하는 경향이 있다. 매 1년마다 연준(FED)위원이 교체되는데 이번 3월 FED 회의부터 매파성향 위원으로 교체된다. 따라서 금리인상과 자산매각의 당초 로드맵이 빨라질 가능성도 있다. 미국에 이어 일본, 유럽, 한국, 영국, 캐나다 등도 긴축 우려가 확산되고 있다.

한국처럼 가계부채가 많은 상황에서 국채금리가 올라갈 경우 경제와 증시에 미치는 영향이 크다. 한국의 주택담보대출 금리는 금년 초 들어 5%대 진입한바 있다. 대출금리 0.25% 상승→이자 2.5조원 추가부담한다. 금리 0.25% 인상은 성장률 0.05% 하락시킨다. 반도체쏠림의 3%대 성장률은 금리인상의 완충효과가 적다. 작년 11/30 금리인상을 성급한 결정이라고 비판받고 있다. 올해는 한 차례 인상이 적절하다는 의견이다.

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